美股漲至紀錄高位，美債殖利率率飆升，通膨壓力走高，美國市場「泡沫說」再次甚囂塵上。現在到底有沒有泡沫？如果有，泡沫在哪？全球最大對沖基金橋水（Bridgewater Associates）創始人達利歐（Ray Dalio）給出了最新的答案。

在2月初的一篇專欄文章中，達利歐表示，美股當前的總體泡沫指數約位於77%，而在2000年和1929年的美股泡沫中，這一綜合指標的數字為100%。

這也就意味著，根據橋水判斷泡沫的六大標準——股價相對於傳統標準的位置、企業盈利增速與價格走勢、新股民入場數量、市場情緒狀況、槓桿交易數量和企業資本支出狀況，美股市場目前尚未達到嚴重的泡沫水平。

不過，達利歐也看到，美股現在有一些股票，尤其是新興科技公司，正處於極端的泡沫之中，另一些股票則沒有泡沫。在美股排名前1000的公司當中，約有5%為「泡沫股票」，大約為網路泡沫頂峰時期的一半；標普500指數成分股公司當中，「泡沫股票」數量就更少了。

基本上來看，除了大量散戶匆匆入場、市場情緒樂觀高昂這兩點有一定的泡沫跡象之外，其餘指標尚處於平穩區間。

以下為達利歐文章全文譯文：

在我的時代，我見過很多泡沫，歷史上的泡沫則研究得更多。我知道泡沫是什麼意思，並將其系統化成為我監控的「泡沫指標」，能幫助我對每個市場提供視角。我們現在用這一指標來觀察我們所在的大多數市場。我想向你們展示它是如何運作以及它所展現出的美股究竟是個什麼樣子。

我所說的泡沫是指不可持續的高價格，我用以下6個指標來衡量它：

1、與傳統衡量標準相比，價格有多高？

2、價格是否考慮到了不可持續的狀況？

3、有多少新股民（即以前沒有進入市場的買家）入場了？

4、樂觀情緒有多普遍？

5、買股票是由高槓桿提供資金的嗎？

6、股民是否進行了過度的超前購買（例如建立庫存、遠期合約等等）以投機或保護自己免受價格上漲的影響。

上述六大影響當中的每一種都是通過一系列統計數據組合成量表來衡量的。在美股市場中，我們對每一隻關注的股票都進行了衡量。這些指標被證券組合成綜合指數，之後應用於整個市場。下表顯示的是這些指標相對於美股整體的當前數字，之後則是將指標合為一個之後得出的整體數字。回顧歷史，這可以追溯到1910年。表格顯示了與過去相比，美股目前的狀況是如何累積起來的。


簡而言之，美股當前的總體泡沫指數約位於77%。而在2000年和1929年的泡沫中，這一綜合指標的數字為100%。


各個股票的數字有很大差距。按照這些標準，一些股票正處於極端的泡沫之中（尤其是新興科技公司），而一些股票則沒有泡沫。下表為指標顯示正處於泡沫之中的美國公司的比例。在美股排名前1000的公司當中，這一比例為5%，大約為網路泡沫頂峰時期的一半。標普500指數公司的泡沫比例則要小一些，因為幾家泡沫最嚴重的公司都不屬於該指數。


我們選取了處於泡沫中的股票，並創建了一籃子的「泡沫股票」來密切關注它們。下表為這些股票的表現以及我們選出的美股500強公司的表現對比。這種市場行為讓人想起1970年代早期的「漂亮50」和1990年代晚期的網路泡沫，我對這兩者都記憶猶新。其數字則接近1920年代晚期的泡沫股票，但我記不起來了，畢竟當時我還尚未出生。


這一指標是我們專有，因此我不會向你們展示其構建過程，但可以展示一些分項數據和指標。

與傳統衡量標準相比，價格有多高？

目前，美股價格指數大約位於82%，低於1929年和2000年泡沫時期的水平。


價格是否考慮到了不可持續的狀況？

這種方法計算的是產生股票收益超過債券收益所需的企業盈利增長率。這是通過觀察個股並將其數字相加得出的結果。目前，這一指標在整個市場的77%左右，表明雖然美股股價總體上相對於它們所帶來的絕對回報而言偏高，但相對於債券市場，股價並不是特別高。在1929年和2000年，這一指標數字都達到了100%。


有多少新股民（即以前沒有進入市場的買家）入場了？

受價格上漲吸引，新股民蜂擁而入，這往往預示著泡沫的出現。這是因為，他們入市通常是因為市場火熱，自己本身也不夠成熟。在1929年和2000年的美股泡沫時期，盡皆如此。由於新的散戶投資者湧入最受歡迎的股票，這一指標近來已經來到95%。從其他指標來看，這似乎也處於泡沫之中。


樂觀情緒有多普遍？

市場情緒越樂觀，已經投資的人就越多，因此他們會進行更多投資的可能性就越小，賣出的可能性則越大。目前，我們的總體市場情緒指標約在85%左右。又是一次，市場情緒嚴重集中於「泡沫股票」，而非大多數股票。


如下圖所示，IPO市場異常火爆，為自2000年泡沫以來最熱的一年。


目前的IPO速度是由前文提到的市場情緒和特殊目的收購公司（SPAC）熱潮所帶來的。

SPAC公司監管門檻更低，靈活性也更強，更多投機性公司可以借此進入公開市場。整個市場的情緒和總體泡沫程度都低於我們在過去泡沫時期所看到的水平，主要原因在於並非所有玩家都表現出同等的繁榮。

比如說，專業股票經紀的情緒已在近期有所緩和，降至更為平均的水平；而（以回購和併購形式展現的）企業金融操作仍是表現平平，因其仍在應對疫情衝擊。

買股票是由高槓桿提供資金的嗎？

加槓桿買股票讓買入基礎變得更為薄弱，也更容易在股市低迷時期遭遇被迫的拋售。我們的槓桿指標，著眼於所有關鍵玩家的槓桿動態，並將期權頭寸視為槓桿的一種形式。現在顯示的數字略低於80%。與我們其他的一些泡沫衡量標準一樣，散戶（通過期權）在「泡沫股票」當中使用了高槓桿，而其他投資者和非泡沫股票採用的槓桿則要低得多。


如圖所示，單只股票看漲期權成交量處於歷史高位。散戶購買期權是導致這一成交量飆升的主要因素。除卻散戶，我們並未看到過度的槓桿買盤。


股民是否進行了過度的超前購買（例如建立庫存、遠期合約等等）以投機或保護自己免受價格上漲的影響？


對於這些泡沫指標，投資者要怎麼去看待，這是一個策略性決定。即使這一指標能夠準確看見頂部或底部（事實並非如此），這當中仍有很大的不確定性。

畢竟指標僅僅顯示了這些股票所位於的區間，其他的東西並不確定。因此，想要在此基礎上選擇頂部或底部的水平和時機是很艱難的。話雖如此，我們仍然發現這是一個相當好的、預測股票在隨後三到五年相對表現的指標。由此，儘管這一指標有助於我們對非泡沫股票越發青睞，但也需要將其與時間上的指標結合起來。我認為這些東西很有幫助，也覺得投資人可以多加觀察市場現在的情況，便將這些資訊分享給大家。

※本文轉載自《見智研究》，原文：橋水達利歐：判斷美股泡沫的六大標準

責任編輯：梁喆棣